〔日报〕研报动态日报：鹰派转身与九月布局线索

宏观与央行：鹰派措辞与沟通框架之变

杰克逊霍尔（Jackson Hole）会议上，美联储主席沃什延续了相对克制的沟通方式，更多保留政策的条件性与未来决策空间，这与其此前对传统前瞻指引（Forward Guidance）的反思基本一致^[1]。中金点评认为，沃什态度偏鹰：他承认通胀仍然偏高、明确利率仍是主要政策工具，并表态将“视情况需要采取行动”；同时以经济韧性、就业稳定、金融条件宽松为依据，说明当前政策风险更偏通胀一侧^[2]。他将65个月通胀超标的责任归于央行自身，纠正了7月“让市场代替美联储加息”的模糊表态，有助于重建美联储的公信力^[2]。

工银国际首席经济学家程实指出，本次会议主题为“金融创新对支付和政策的影响”，讨论重点指向宏观环境、支付体系、金融中介结构及人工智能发展正在改变货币政策赖以运行的基础条件^[1]。路径透明度下降并不意味着市场对美联储的依赖下降，反而可能提高市场自行识别政策反应函数的重要性，也对美联储政策信誉提出了更高要求^[1]。华泰期货同日发布宏观政策跟踪报告，聚焦“AI与本轮产能周期”，列为美联储系列第三十二篇^[3]。中金认为，本次表态提升了美联储年内加息概率，但未必是纯粹利空——当前市场并不缺流动性，缺的是政策的纪律性与可预见性，只要通胀能被及时压制，中期来看反而对市场有利^[2]。

A股策略：九月震荡偏强，中线反弹延续

华金证券复盘历史，2010年以来历年9月上证综指表现震荡偏强，16次中有9次上涨、7次下跌，走势主要受政策和外部事件、基本面、流动性等因素驱动^[4]。展望9月，政策和外部事件可能偏积极，经济和盈利基本面可能继续回升，因此判断A股9月可能震荡偏强，成长占优^[4]。九月策略金股报告亦给出宏观、策略与金工观点：宏观层面霍尔木兹海峡封锁导致利率上行超预期，策略上从“K型”转向“菱形”，金工认为科技行情将由远端叙事转向中期供需格局，静待基本面信号验证^[5]。该报告同时列出九月金股组合，覆盖农业、煤炭、医药、非银、机械、计算机、银行等行业^[5]。

另一份九月策略报告“当答案变成问题”指出，AI大模型厂商收入指数式增长的时期阶段性告一段落，在Token价格下降和收入增速放缓的背景下，投资者对AI产业的回报预期减弱^[6]。报告认为，过去一年AI产业的发展与科技巨头的融资为海外债务压力上升提供了一种解决路径，但当前债务/Token总值的比值重新回升，指示这一路径开始失效；AI投资额度绝对量已明显大于现有产值，回报率预期下降可能不但没有缓解低储蓄与高负债间的矛盾，反而强化了矛盾^[6]。该报告还回顾了黄金与实际利率（Real Interest Rate）脱锚的过程，并提示今年上半年AI产业收入快速增长曾暂时缓解债务压力，把实物资产拉回原有的实际利率机会成本框架^[6]。

A股策略周报认为，本周市场先下探、在“退一”中测出市场支撑，其后震荡反弹，多数指数以上涨作收，最近两周的“退一”或告一段落，后续或以区间震荡、重心逐步抬升的方式继续本轮中级反弹^[7]。配置上，中线仓位建议继续持有，短线仓位可以在指数“进二退一”的“退一”时逢低参与；行业上，创新药近期涨幅较大，可逢低捡漏但不能追高，证券、恒生科技、传媒、计算机、有色、中字头可逢低参与，地产政策频出及厄尔尼诺影响农业，相关板块可适当关注^[7]。

资金与微观结构：股债跷跷板并不稳定

专题研究指出，股票与银行间资金并不存在稳定的跷跷板关系：资金转松从贴现率（Discount Rate）角度对股票估值形成支持，但在信用需求和风险偏好偏弱时，新增流动性仍可能沉淀于银行体系，资金松未必对应股票上涨；股票较强时机构融资需求上升，但二级市场交易不会直接改变银行体系流动性总量^[8]。判断银行间资金走向仍应看央行操作、大行融出和DR^[8]。北交所全额资金申购的影响主要停留在交易所层面：2025年1月至2026年7月63次北交所IPO中，发行日GC001相对此前5个交易日均值平均上升约13.7BP，同期R001和DR001平均仅上升约0.3BP和0.2BP^[8]。

产业与主题：人形机器人、制造出海与全球南方

瑞银首覆宇树科技（Unitree）的报告将人形机器人能力拆解为“大脑”（感知推理与任务规划）、“小脑”（运动控制与动态平衡）和“本体”（执行性能与可靠性）三层，认为宇树在“小脑+本体”上显著领先，但“大脑”——AI泛化能力——仍是全行业共同瓶颈^[9]。报告显示，宇树两年内将人形机器人年销量从5台推至5200台以上，拿下全球三成出货份额，是这条赛道上少数盈利的整机厂商^[9]。公司于8月19日登陆科创板，成为A股首家人形机器人整机上市公司，实际募资60.99亿元，截至报告日股价约为发行价150.8元的四倍；2022-2025年收入复合增速140%，综合毛利率从43.6%攀升至60.3%，2025年净利润2.78亿元^[9]。2025年全球人形机器人的工业应用仅占需求的3%，宇树76%的人形机器人收入来自科研教育；公司已将IPO资金总额约39%投向具身AI（Embodied AI）研发，并于8月与DeepSeek达成战略合作^[9]。瑞银认为，当前54倍2027年预期市销率（Price-to-Sales Ratio）已充分反映硬件龙头地位与2026-2028年收入复合增速53%的预期，进一步上涨需要“大脑”取得更明确进展与可持续的盈利转化^[9]。

宏观专题报告指出，5-7月美伊形势反复明显抑制了全球传统企业对未来预期，新增资本开支意愿下滑，是未来中游设备需求的主要风险来源；中国制造出海投资规模逆势而上，但7月美伊冲突反复印证了修复路径的波折，特朗普“TACO”带来的“地缘风险顶”不等于实体经济“经济风险顶”，可能导致未来6-12个月中国中游设备行业出口增速承压^[10]。报告认为，近期中国制造出海再次“扬帆”需要海峡运输从“震荡修复”到“稳定修复”，并列出美伊达成稳定协议等潜在途径^[10]。

绿色治理研究显示，2025年新兴市场和发展中经济体占全球经济总量的41.29%，按购买力平价计算达到60.57%；发展中经济体占全球货物出口的46%、外国直接投资流入的55%^[11]。报告认为，2030年可持续发展议程已进入关键阶段，“全球南方”的发展振兴关乎自身前途、世界繁荣与全球治理未来^[11]。