〔日报〕沃什杰克逊霍尔首秀前：市场等待一个明确的政策信号

亚洲盘与欧洲开盘：谨慎观望

今日亚太股市整体小幅上行，MSCI亚太指数微涨0.3%，但上涨与下跌个股几乎平分秋色^[1]。韩国综合股价指数收跌1.79%^[2]。美股期货在亚太时段走弱，纳斯达克100指数合约下跌0.1%，Marvell Technology财报后盘后跌逾7%，拖累由英伟达带动的AI交易情绪^[2][1]。

美债收益率维持高位，两年期美债收益率稳守4.22%-4.23%，收益率曲线整体上行2~3个基点^[2][1]。日本两年期国债拍卖认购倍数降至2.97，远低于过去12个月均值3.74，尾差扩至0.034，创2016年以来最阔，显示市场对日本央行收紧政策的预期持续升温^[2]。欧股开盘涨跌不一，德国DAX指数涨0.31%，英国富时100指数跌0.79%，法国CAC40指数跌1.68%，欧洲斯托克50指数跌0.7%^[2]。全球债券收益率同步上行，10年期德债收益率升至15年高位^[3]。

杰克逊霍尔悬念：沃什如何修复信誉裂痕

美联储主席凯文·沃什将在美东时间10点发表杰克逊霍尔主题演讲^[4]。多数机构预计他不会明确表态9月是否加息，而会延续减少沟通的风格^[5]。交易员测算，他提及“债券市场”的概率仅16%，提及“收益率曲线”的概率低至8%^[6]。

7月FOMC会议给美联储留下显眼的信誉缺口：沃什弱化前瞻指引（Forward Guidance），认可市场自发收紧金融条件的效果，却未清晰划定政策决策边界，市场处于“摸着石头过河”的状态^[7]。达拉斯联储的卡普兰表示，需要“忠实地传递出FOMC的工作情况”，而不是让投资者依赖美联储主席和个别理事发表的声明^[1]。

最大悬念在于沃什如何界定美联储的政策反应函数（Reaction Function）^[7]。市场预计他可能预告联储五个工作组在沟通机制、资产负债表、经济数据、生产率与就业以及通胀框架方面的初步研究成果^[2]。在长债波动加剧之际，任何对资产负债表和反应函数的暗示都可能被市场放大^[5]。

美联储内部分歧：鹰派与温和派同台

杰克逊霍尔年会首日，美联储官员的立场已摆上台面^[8]。克利夫兰联储行长哈马克鹰派立场最为鲜明，称“现在是采取行动的时候了”^[8]。她预计今年通胀率将维持在3%左右，明年充其量降至2%左右^[8]。7月整体PCE同比上涨3.7%，核心PCE同比上涨3.3%，远高于2%目标^[8]。哈马克在7月FOMC会议上投下反对票，与另外两名成员共同反对将利率维持在3.5%-3.75%不变^[8]。

堪萨斯城联储行长施密德的表态温和得多，他认为通胀“依然顽固难守，依然难以突破”，但对当前利率是否足够具有限制性并不确定，称“我们需要更多信息”^[8]。此外，昨日三位美联储官员警告称当前利率可能偏宽松^[9]，另据外媒报道，五位美联储官员在杰克逊霍尔前表达了对通胀的担忧^[10][11]。

市场对9月加息概率的定价约40%，通胀回落受阻、通胀粘性显现，令加息预期分歧加大^[12][9]。与此同时，日本央行预计9月18日宣布加息，十年期日债收益率已逼近3%，为1990年代中期以来最高水平^[12]。值得注意的是，日本央行此次仅派出审议委员田村直树参会，有官员直言这场会议越来越像美联储内部交流平台^[13]。

财政与货币的边界：贝森特的“难题”

美国财政部长贝森特上周宣布将至少翻倍回购长期国债，这一公告的时机距离财政部上一次季度例行发布会仅过去两周，打破“定期且可预测”的承诺^[14]。贝森特给出的理由是当前长期国债收益率已触及19年高位，“不能反映基本面”，目标是通过扩大回购压低长端收益率^[14]。有“美联储通讯社”之称的记者Nick Timiraos认为，贝森特的操作已试探到美联储与财政部之间那条1951年划定的边界^[14]。

市场还在讨论动用财政部一般账户（Treasury General Account）资金为回购融资的可能性^[15]。法国安盛投资管理投资研究院主席、法巴银行资产管理核心投资首席投资官Chris Iggo表示，提出非常规政策构想不利于市场情绪，会让投资者质疑动机，鉴于美国中期选举仅两个多月后举行，一些人可能认为主要动机是政治性的^[15]。此外，财政部越来越深入地介入债券市场，也使美联储如何获得有效的市场信号成为难题^[16]。

美国当前的财政政策与货币政策方向分化：财政赤字规模约占GDP的5.7%，而失业率仅为4.2%；货币政策处于中性偏紧区间，联邦基金目标利率略高于核心通胀率^[17]。联邦基金期货价格显示，市场预期未来12至24个月内加息的可能性高于降息^[17]。不过也有观点提醒，投资者实际上在上调对美国长期经济增长的预期，不应从收益率走势中得出错误结论^[18]。